عملیاتی پیچیده برای مهار نقدینگی

دولت به دلیل کسری بودجه سال جاری، حجم زیادی اوراق منتشر خواهد کرد. کارشناسان، استقراض دولت با روش انتشار اوراق، بهترین و سالم‌ترین روش تامین کسری بودجه در میان راه‌های استقراضی است. در حال حاضر نرخ اوراق بدهی دولتی که دارای کمترین ریسک هستند، بین 21 تا 24 درصد قرار دارند، در حالی که بانک مرکزی نرخ 10 درصد را برای سپرده‌های کوتاه‌مدت (به صورت ماه‌شمار) و نرخ 15 درصد را برای سپرده‌گذاری یک‌ساله در بانک‌ها تعیین کرده است.

کد خبر: ۵۵۴۶۴۳

تاریخ: ۲۱ خرداد ۱۳۹۹ - ۱۲:۳۷

فراز نوشت: اگر از فعالین اقتصادی و تسهیلات بگیر بانک‌ها هستید و یا به موضوعات کلان اقتصادی علاقه دارید، حتما نام عملیات بازار باز را در ماه‌های اخیر زیاد شنیده‌اید. طرحی پر پیج و خم که از ابتدای سال گذشته آغاز شد و حالا چند ماهی است که در مراحل اولیه انجام خود به سر می‌برد. عملیاتی که به میانجی اوراق دولتی دیگر خبری از انتقال پول نقد میان بانک‌های مختلف با بانک مرکزی برای متعادل کردن دارایی بانک‌ها نیست. طرحی که از یک سو بسیاری آن را گامی بلند برای کنترل نقدینگی و تورم می‌دانند و البته مرکز پژوهش‌های مجلس نیز نسبت به آن دغدغه‌های خاص خود را دارد. در این گزارش به زبان ساده، به این پرسش خواهیم پرداخت که عملیات بازار باز چیست و چه تاثیری بر اقتصاد دارد.

عملیات بازار باز به زبان ساده

دی ماه ۹۸ بود که همزمان با برگزاری مجمع عمومی بانک مرکزی با حضور رئیس جمهور و مدیران بانکی، رئیس کل بانک مرکزی از آغاز اجرای عملیات بازار باز خبر داد. ابزار جدیدی برای سیاستگذاری پولی که گفته می‌شود می‌تواند با استفاده از آن علاوه بر مدیریت تورم، نرخ ارز را نیز مدیریت کند.

اما این ساز و کار پیچیده بانکی به زبان ساده چیست و چه مزایایی دارد؟

واقعیت آن است که بانک‌های مرکزی در تمام دنیا دو ابزار مستقیم و غیرمستقیم برای سیاست‌گذاری پولی دارند که با استفاده از آن می‌توانند به مدیریت نقدینگی، مهار تورم و رشد اقتصادی و … بپردازند. ابزارهای سیاست پولی، روش‌هایی است که به وسیله آن بانک‌های مرکزی می‌کوشند متغیر هدف خود را در سطح مطلوب و همسو با اهداف کلان اقتصادی تنظیم کنند.

این ابزارهای سیاست پولی به دو گروه ابزارهای مستقیم و ابزارهای غیرمستقیم تقسیم‌ می‌شوند. ابزارهای مستقیم بر محدودیت‌های اعمال شده بر نرخ بهره بانک‌ها و همچنین تعیین کف و سقف برای میزان اعتبارات اعطایی تاکید دارد. ابزارهای غیرمستقیم اما عمدتاً شامل اداره عملیات بازار باز جهت کنترل نرخ بهره یک‌شبه بازار بین‌بانکی است، اجرا می‌کنند. استفاده از ابزارهای غیرمستقیم بدان معنا است که بانک‌های مرکزی به جای تعیین مستقیم و دستوری متغیر‌های هدف نظیر نرخ بهره، از طریق ایفای نقش در جانب عرضه و تقاضای بازارهای پول بین‌بانکی، آن را راهبری می‌کنند. عملیات بازار باز به عنوان مهم‌ترین ابزار غیرمستقیم اجرای سیاست پولی، بیانگر چارچوب نهادی خرید و فروش اوراق بهادار پذیرفته شده توسط بانک مرکزی با هدف تاثیرگذاری بر میزان و قیمت ذخایر بانک‌ها می‌باشد.

بانک‌ها با دو هدف تامین ذخایر قانونی و توانایی پرداخت‌های بین بانکی، در حساب‌های خود نزد بانک مرکزی وجوهی را نگهداری می‌کنند که به ذخایر معروف است. فرآیند عملیات بازار باز به این صورت است که در مواقع افزایش (کاهش) تقاضای ذخایر بانک‌ها که احتمال انحراف نرخ بهره (قیمت ذخایر) بازار بین بانکی از میزان هدف‌گذاری وجود دارد، بانک مرکزی از طریق خرید (فروش) اوراق بهادار و عرضه (جمع‌آوری) ذخایر، نرخ بهره بازار را به حول و حوش نرخ سیاستی هدایت می‌کند.

یعنی در یک حالت بانک مرکزی با قصد جذب نقدینگی در ازای مبلغ دریافتی، اوراق دولتی را نزد بانک مربوطه توثیق می‌نماید. وثیقه‌گذاری توسط بانک مرکزی نزد بانک‌ها با هدف در دسترس بودن دارایی‌های نقد برای بانک‌ها جهت فعالیت در بازار بین بانکی و حفظ نسبت‌های نقدینگی آن‌ها در محدوده مجاز می‌باشد. و در حالت دیگر، بانک مرکزی با قصد تزریق نقدینگی به ازای ذخایر تزریق شده، اوراق دولتی را به عنوان وثیقه دریافت می‌کند. با این شیوه بانک‌های مرکزی کنترل خوبی بر حجم عملیات بازار باز دارند. عملیات بازار باز برای تحقق تغییرات کوچک یا بزرگ در حجم ذخایر میان بانک‌ها انعطاف پذیر است. عملیات بازار باز می‌تواند به سرعت در جهت اهداف سیاستی به کار گرفته شود.

به گزارش تجارت نیوز، در عملیات بازار باز، سه عضو نقش اصلی دارند؛ بانک مرکزی، دولت و بانک‌ها. در این بازار، بانک‌ها در پایان هر روز به دنبال کنترل میزان نقدینگی خود بوده که در صورت داشتن کسری باید به دنبال تزریق پول باشند و در صورت داشتن مازاد ذخایر، باید آن را تعدیل کنند. نقش بانک مرکزی در این بازار این است که به عنوان عضو و مدیر بازار، مسئول اجرایی‌ کردن این دو حالت باشد. بانک مرکزی با خرید و فروش اوراق قرضه دولتی در بازار آزاد اقدام به کنترل نقدینگی در سیستم بانکی می‌کند و همزمان با این عمل، رشد اقتصادی و کنترل تورم را نیز پیش می‌برد.

تا پیش از این عملیات، بانک‌های کشور برای کنترل و تعدیل نقدینگی خود به بازار بین‌ بانکی مراجعه کرده و بر اساس نرخ سود بازار بین بانکی اقدام به تقاضا یا عرضه ذخایر خود می‌کردند. یعنی اگر بانکی با کسری ذخایر مواجه بود با مراجعه به بازار بین بانکی با تقاضای افزایش ذخایر، از بانک مرکزی تسهیلات گرفته و به این نهاد بدهکار می‌شد. با این شوه قدیمی وضعیت اضافه برداشت‌های سیستم بانکی از بانک مرکزی در سطح مطلوبی قرار نداشت و موجب ناترازی در این نهاد شده بود. حالا در عملیات بازار باز، تزریق نقدینگی از سوی بانک مرکزی به سایر بانک‌ها از طریق وثیقه‌گیری انجام می‌شود. آن هم به کمک اوراق دولتی. وثایق نقد شونده همان اوراق بهادار دولتی بوده که در نرخ‌های تعیین‌شده توسط بانک مرکزی فراهم شده است.

بانک مرکزی سعی دارد در عملیات بازار باز، نرخ بهره بین بانکی را به سمت نرخ هدف‌گذاری شده خود هدایت کند به این صورت که در مواقعی که بانک‌ها تقاضای افزایش ذخایر دارند و به دنبال تعدیل کسری نقدینگی خود هستند احتمال می‌رود که نرخ سود بین بانکی از میزان نرخ هدف‌گذاری شده بانک مرکزی انحراف پیدا کند و بالاتر باشد، در این مواقع بانک مرکزی وارد عمل شده و در قبال تزریق نقدینگی به بانک‌ها اقدام به خرید اوراق بهادار کرده و با جایگزینی این اوراق با سپرده‌های قانونی به عرضه ذخایر می‌پردازد و نرخ سود بین بانکی را به سمت نرخ هدف‌گذاری شده هدایت می‌کند. از سوی دیگر نیز در مواقعی که بانک‌ها تقاضای کاهش ذخایر دارند و به دنبال تعدیل مازاد نقدینگی خود هستند احتمال می‌رود که بازهم نرخ سود بین بانکی از میزان نرخ هدف‌گذاری شده پایین‌تر باشد، در این مواقع بانک مرکزی با فروش اوراق بهادار به جمع‌آوری ذخایر بانک‌ها می‌پردازد. این نرخ که در بازار بین بانکی تعیین می‌شود می‌تواند به‌‌عنوان یک معیار برای تعیین نرخ سود سپرده و تسهیلات، مدنظر بانک‌ها باشد.

پیش از این نیز در لایحه بودجه به بانک مرکزی اجازه داده شده از طریق وثیقه‌دار کردن بدهی بانک‌ها تا پایان سال ۱۳۹۹ حداقل ۵۰ درصد از بدهی بانک به بانک مرکزی به صورت اوراق بدهی منتشره خزانه باشد. از طرفی هم به بانک مرکزی اجازه داده شده تا درصدی از سپرده قانونی بانک‌ها را با اوراق مالی منتشر شده توسط دولت جایگزین کند، یعنی با سپرده‌های قانونی بانک‌ها، اوراق مالی خریداری و پول حاصل از آن را به بانک‌هایی که دچار کسری ذخایر هستند تزریق کند. اجرای این عملیات ذکر شده اجزای اصلی بازار باز را تشکیل می‌دهد که سیاست کنترل افزایش نقدینگی را امکان پذیر می‌کند تا در صورت نیاز، بانک مرکزی از طریق ابزارهای بازار، اقدام به کاهش نقدینگی کند.

دولت به دلیل کسری بودجه سال جاری، حجم زیادی اوراق منتشر خواهد کرد. کارشناسان استقراض دولت با روش انتشار اوراق، بهترین و سالم‌ترین روش تامین کسری بودجه در میان راه‌های استقراضی است. در حال حاضر نرخ اوراق بدهی دولتی که دارای کمترین ریسک هستند، بین 21 تا 24 درصد قرار دارند، در حالی که بانک مرکزی نرخ 10 درصد را برای سپرده‌های کوتاه‌مدت (به صورت ماه‌شمار) و نرخ 15 درصد را برای سپرده‌گذاری یک‌ساله در بانک‌ها تعیین کرده است.

اما کامران ندری در گفتگو با تجارت‌نیوز در این باره می‌گوید: «به این دلیل که در حال حاضر بانک‌ها وضعیت مطلوبی ندارند، بعید به نظر می‌رسد بانک مرکزی کنترل نرخ‌ سود سپرده‌های بانکی را رها کند و آن را تغییر دهد یا تعیین آن را به بانک‌ها بسپارد. این‌که در عملیات بازار باز باید به بانک‌ها در تعیین نرخ سود سپرده اختیار داده شود درست است اما در شرایط فعلی به نظر نمی‌رسد بانک مرکزی اقدام به این کار کند.» این کارشناس بانکی عنوان می‌کند: «در عملیات بازار باز بانک مرکزی دو اقدام مهم را می‌تواند انجام دهد؛ یکی کنترل رشد نقدینگی از طریق کنترل پایه پولی بوده، وقتی که بانک مرکزی اوراق خریداری می‌کند پایه پولی افزایش پیدا می‌کند و به تبع آن رشد نقدینگی نیز بالا می‌رود و بالعکس وقتی که اوراق مالی دولت را به فروش می‌رساند پایه پولی کاهش پیدا می‌کنه و نرخ رشد نقدینگی نیز کم می‌شود. پس اگر بانک مرکزی بخواهد پایه پولی را کنترل کند، عملیات بازار باز و خرید و فروش اوراق بهادار به بانک مرکزی کمک می‌کند.»

اما چند روز پیش محمد نادعلی، مدیر اداره عملیات بازار باز بانک مرکزی نیز در گفتگو با فارس، جزییات تازه‌ای را درباره این ساز و کار تشریح کرد. نادعلی در پاسخ به این پرسش که از مجموع بانک‌های کشور چه تعداد از بانک‌ها در بستر عملیات بازار باز حضور دارند، گفت: « از بین 36 بانک و موسسه اعتباری غیربانکی دارای مجوز فعالیت، تعداد 31 بانک و موسسه اعتباری غیربانکی عضو بازار بین‌بانکی می‌باشند و بنابراین می‌توانند در عملیات بازار باز مشارکت داشته و از تسهیلات قاعده‌مند بانک مرکزی بهره‌مند شوند.» او شرط لازم را برای حضور بانک‌ها و موسسات اعتباری در این بازار را عضویت در بازار بین‌بانکی دانست و تاکید کرد که بانک‌ها و موسسات باید مطابق با دستورالعمل‌ها و شیوه‌نامه‌های ابلاغ شده از سوی بانک مرکزی در عملیات بازار باز شرکت کنند و از تسهیلات قاعده‌مند استفاده کنند.

مدیر اداره عملیات بازار باز بانک مرکزی درباره سازوکار اجرایی عملیات بازار باز نیز توضیح داد: «عملیات بازار باز، مبادله یا جایگزینی اوراق بهادار (عمدتاً دولتی) با پول نقد بانک مرکزی نزد بانک‌ها است. هنگامی که بانک‌ها با کمبود نقدینگی مواجه هستند، می‌توانند اوراق خود را به بانک مرکزی فروخته (انتقال مالکیت اوراق به بانک مرکزی) و در مقابل آن پول نقد (به صورت افزایش سپرده جاری) دریافت کنند. در مقابل، هنگامی که بانک‌ها با مازاد نقدینگی مواجه شوند و به هر دلیلی نتوانند یا نخواهند مازاد نقدینگی خود را در اختیار بانک‌های دیگر قرار دهند، می‌توانند با خرید اوراق بدهی (عمدتاً دولتی) از بانک مرکزی (در اختیار گرفتن مالکیت اوراق) مازاد نقدینگی خود را به بانک مرکزی منتقل کنند (کاهش سپرده‌ جاری).»

بانک مرکزی چه می‌گوید؟

دستورالعمل انجام عمليات بازار باز و اعطای اعتبار در قبال اخذ وثيقه توسط بانک مرکزی، ابتدا در فروردین ۹۸ تصویب و سپس با انجام اصلاحاتی در دی ماه همان سال، توسط شورای پول و اعتبار تصويب شد.

روابط عمومی بانک مرکزی، در آن زمان توضیح داد که استفاده از عمليات بازار باز و همچنين برقراری دامنه نرخ سود (کريدور نرخ سود) از جمله مهم‌ترين مولفه‌های چارچوب جديد سياست‌گذاری پولی محسوب مي‌شوند. این اطلاعیه، انجام این عملیات را با هدف پي‌گيری موضع سياست پولی بانک مرکزی در چارچوب جديد سياستگذاری پولی، شامل خريد و فروش قطعی اوراق بهادار دولتی، توافق بازخريد منطبق با شريعت بر مبناي دارايی پايه اوراق بهادار دولتی و ارز، اعطاي اعتبار در قبال وثيقه (اوراق بهادار دولتی، طلا و ارز) و همچنين سپرده‌پذيری بانک مرکزی از بانک ها و موسسات اعتباری غيربانکی (منطبق با شريعت)، عنوان کرد.

یک ماه بعد، در بهمن سال ۹۸، ناصر همتی، رییس کل بانک مرکزی نیز درباره این طرح گفت: «مایه خوشحالی است که برای اولین بار بانک مرکزی، مجهز به ابزار مدیریت نرخ سود با استفاده از سازوکار بازار، و نه روش های دستوری، به مدد عملیات بازار باز شده است.» او همچنین اضافه کرد: «در این بازار، خرید و فروش قطعی اوراق دولتی و نیز قراردادهای «بازخرید» و « بازخرید مجدد» اوراق دولتی در قالب قواعد مصوب شورای فقهی انجام خواهد شد.» او نیز ساز و کار را این گونه توضیح داد که: «در مواقعی که نرخ سود بالاتر از «نرخ سیاستگذاری» قرار گیرد بانک مرکزی اقدام به خرید اوراق و افزایش عرضه پول می کند. و برعکس، هنگامی که نرخ سود پایین تر از «نرخ سیاستگذاری »بیاید، اقدام به فروش اوراق و کاهش عرضه پول می‌کند.» همتی در پایان توصیه‌هایی نیز داشت: «به فعالان بازار و بانک‌ها توصیه می‌کنم که دارایی‌هایی غیرنقد خود را به اوراق دولتی تبدیل کنند، تا بتوانند فعالانه در بازار بین بانکی حضور داشته و از مزایای آن بهره‌مند شوند.»

دغدغه مرکز پژوهش‌های مجلس

اما روزنامه دنیای اقتصاد در گزارشی با استناد به گزارش مرکز پژوهش‌ها در تیر ۹۸ به چند نگرانی درباره این طرح پرداخت.

این پژوهش معتقد است با توجه به کسری بودجه احتمالی دولت در سال ۱۳۹۸ این امکان وجود دارد که در عمل، عملیات بازار باز تبدیل به ابزاری برای تامین کسری بودجه دولت از طریق پایه پولی شود. در این شرایط دولت برای تامین هزینه‌های خود اوراق بدهی منتشر می‌کند و بانک مرکزی نیز در پوشش عملیات بازار باز، موظف، به خریداری این اوراق می‌شود. در این صورت مضرات پولی کردن کسری بودجه در اقتصاد پدیدار خواهد شد. همچنین از نگاه این پژوهش درصورت موضع انفعالی بانک مرکزی در قبال اضافه برداشت ها، کارکرد عملیات بازار باز به‌عنوان یک ابزار سیاست پولی از بین خواهد رفت و صرفا کارکرد نمایشی خواهد داشت.

در این گزارش همچنین تاکید شده است که به نظر می‌رسد از نگاه مدیریت نقدینگی بانک‌ها در ایران به راحتی نمی‌توان بازار اوراق دولتی را جایگزین مناسبی برای بازار بین بانکی به شمار آورد. بازار اوراق دولتی در ایران، به‌عنوان بازاری نوپا شناخته می‌شود و هنوز بخشی از ساختارها و ویژگی‌های آن با شرایط مطلوب فاصله دارد، بنابراین برطرف کردن این ضعف‌ها باید بیش از پیش مورد توجه قرار گیرد.

این گزارش در ادامه به این موضوع اشاره می‌کند که در واقع عملیات بازار باز در حقیقت بر مدیریت ذخایر در سطح کل شبکه بانکی متکی است. بر این اساس انتظار می‌رود وجود عواملی در درون و بیرون شبکه بانکی که باعث انفعال بانک مرکزی در زمینه مدیریت این ذخایر می‌شوند، مشکلات عدیده‌ای برای بانک مرکزی در زمینه استفاده از عملیات بازار باز ایجاد کند. علاوه بر موارد مطرح‌شده، عدم توسعه‌یافتگی بازار بین بانکی، عدم توسعه‌یافتگی بازارهای اوراق بهادار و نقش معامله‌گران اولیه در عملیات بازار باز نیز در این گزارش به‌عنوان چالش‌های دیگر بهره‌گیری از عملیات بازار باز در ایران عنوان شده است.

این پژوهش در بخش پایان، تاکید می‌کند که اجرای موثر عملیات بازار باز منوط به وجود قواعد و بسترهای‌های ویژه‌ای است. به‌طور مشخص، عدم پیروی قاعده مالی از سوی دولت و عدم استقلال کافی بانک مرکزی از دولت در چارچوب قوانین و مقررات کنونی از جمله عواملی است که باعث می‌شود عملیات بازار باز از کار ویژه خود یعنی ابزار سیاست پولی منحرف شود و عملا اثرگذاری مورد انتظار در تحقق اهداف سیاست پولی را نداشته باشد.

اگر تمجید و خوشبینی برخی کارشناسان اقتصادی از یک سو و طرح برخی نگرانی‌های مرکز پژوهش‌های مجلس از سوی دیگر را درباره عملیات بازار باز به کنار بگذاریم، واقعیت آن است که پیاده سازی کامل این عملیات، یک تحول بزرگ و تاثیر گذار در اقتصاد کلان کشور است. تغییر ساز و کاری که دست کم از شیوه‌های پر زیان جبران کسری بودجه و افزایش افسارگسیخته نقدینگی جلوگیری می‌کند اما اینکه تا چه میزان بتواند به تحولی بزرگ در شاخص‌های کلان اقتصادی منجر شود، پرسشی است که برای پاسخ آن باید کمی بیشتر منتظر ماند.