روزهای سرد بورس تهران

دنیای اقتصاد: دیروز شاخص بورس تهران به دنبال روند کاهشی دو هفته گذشته، به رقم 82 هزار و 28 واحد رسید؛ رقمی که دو ماه پیش آن را فتح کرده بود. این به آن معنا است که طی دو هفته گذشته، بورس تهران به میزان 60روز عقبگرد کرده است. در این میان نکته نگران‌کننده خروج سرمایه‌ها از بازار است و در کنار تاثیراتی که بر بازار سرمایه خواهد داشت، می‌تواند نگرانی‌هایی را برای سایر بخش‌ها و بازارهای اقتصادی کشور ایجاد کند.

سرانجام پس از يك رالي داغ و ممتد از ابتداي سال 92، روزهاي سرد بازار سهام از راه رسيد تا با تجربه يك هفته سراسر منفي و افت 3/4 درصدي شاخص، بورس تهران روي ديگر سكه را هم به سرمايه‌گذاران خود نشان دهد.

به اين ترتيب، با عقب نشيني شاخص تا سطح 82 هزار واحد، بازدهي شاخص كل از ابتداي سال به كمتر از 116 درصد رسيد كه هر چند كماكان يك ركورد شگفت انگيز در مقايسه با كليه بازارهاي موازي به شمار مي‌رود، اما ديگر سهامداران احتمالا نمي‌توانند سوداي شكستن ركورد 138درصدي سال 82 را در سر بپرورانند.

اصلاح كنوني بازار سهام به‌رغم تلخ بودن آن براي سرمايه‌گذاران، كمك زيادي به برقراري تعادل بين ارزش ذاتي و قيمت‌هاي سهام مي‌كند؛ رابطه‌اي كه در اثر هجوم نقدينگي ويرانگر افراد غيرحرفه‌اي به ويژه در فصل پاييز 92 تا حد زيادي مخدوش شده بود و احتمال تشكيل يك حباب تمام‌عيار در بازار سهام در صورت تداوم رشد سريع و بي‌رويه، مي‌داد.

در همين راستا، در هفته جاري، نسبت ميانگين قيمت به درآمد كل بازار كه در اوج شاخص 89500 واحدي به سطح قابل تامل 6/8 واحد رسيده بود به كمتر از 8 واحد عقب نشيني كرد تا ميانگين قيمت‌هاي سهام با سرعت زيادي به سمت منطقي شدن حركت كند.

ريسكي كه درك نشد ...

مساله ريسك و بازده و ارتباط آنها با يكديگر از نخستين مفاهيم بنيادي است كه هر فرد بايد به‌منظور سرمايه‌گذاري موفق آن را درك كند. بر اساس تحقيقات علمي متعدد انجام‌شده، در سطح بين‌المللي ريسك بازارهاي سهام از كليه بازارهاي سرمايه‌گذاري (طلا، مسكن، ارزها و ...) بيشتر است. بدين معنا كه بر طبق تعريف ريسك، سرمايه‌گذاري در سهام بيشترين احتمال انحراف بازده واقعي از بازده مورد انتظار را دارد.

به عبارت ساده تر، هر چند بازار سهام به‌طور تاريخي از سودي به مراتب بالاتر از سود بدون ريسك (مثلا اوراق مشاركت)برخوردار است، اما اين بازدهي با نوسانات بسيار زيادي نسبت به ميانگين محقق مي‌شود و از همين رو پيش‌بيني روند آتي اين بازار با درصد خطاي زيادي به ويژه در كوتاه مدت همراه است. درك اين مساله از سوي سهامداران قديمي آسان‌تر صورت مي‌گيرد، چرا‌كه تجربه فراز و فرودهاي بسيار سنگين بازارهاي سهام، اصطلاحا آنها را درس‌آموخته‌تر كرده است.

با اين حال، مشاركت كنندگان در بورس تهران، به ويژه بخش مهمي از تازه واردان سال 92 عموما بدون درك اين مفهوم و با شنيدن خبرهايي مبني بر رونق بورس، نقدينگي خود را با سرعت زيادي وارد بازار كردند تا مبادا از قافله سودهاي روزانه عقب بمانند.

اكنون، با چرخش روند بازار و آغاز اصلاح طبيعي قيمت‌ها، اين گروه با هراس و ناباوري شاهد كاهش سريع ارزش سرمايه خود هستند؛ ماجرا وقتي حادتر مي‌شود كه بدانيم عمده اين سرمايه‌گذاران به سبب عدم آشنايي با اصول سرمايه‌گذاري، پولشان را در سهامي درگير كرده‌اند كه نسبت به كليت بازار گران‌تر بوده و توجيه رشد نداشته‌اند.

اين گروه از سرمايه‌گذاران طبيعتا به علت پذيرش ريسك نامعقول در حال تحمل عواقب تصميم گيري خود هستند كه به صورت سقوط قيمت‌ها و ذوب روزانه ارزش سهام نمايان شده است. دراين شرايط به نظر مي‌رسد به جاي هر گونه دخالت دستوري، در پيش گرفتن سياست صبر و انتظار تا زمان پيدا شدن كف طبيعي قيمت‌ها از سوي نيروهاي بازار اقدامي منطقي و معقول به شمار رود؛ روندي كه با توجه به آرام بودن فضاي محيطي بورس (به ويژه از لحاظ متغيرهاي سياسي) احتمالا زمينه‌ساز كشف نقطه تعادل طبيعي و بازگشت آرامش به بازار ظرف هفته‌هاي آينده خواهد بود.

آب سرد 9 ماهه‌ها بر بازار

در هفته جاري، مطابق با برنامه زمان‌بندي، اكثريت قريب به اتفاق شركت‌هاي بورسي گزارش عملكرد نه ماهه خود را به بازار اعلام كردند. يك برآورد سريع نشان مي‌دهد كه پيش‌بيني سود مجموع شركت‌هاي بورسي طي اين گزارش‌ها تغيير خاصي نكرده و در محدوده 50 هزار ميليارد تومان باقي مانده است؛ حال آنكه تحت تاثير جو خوش‌بيني كاذب به ويژه از ابتداي آذر تا نيمه دي‌ماه، انتظار تعديلات مثبت از سود اكثر شركت‌هاي بورسي در بين معامله‌گران وجود داشت. بدين ترتيب، عدم تحقق انتظار مزبور را مي‌توان يكي از دلايل مهم آغاز اصلاح قيمت‌هاي سهام دانست؛ ارسال اين گزارش‌ها كمتر از حد انتظار البته با توجه به متغيرهاي اقتصادي حاكم بر وضعيت بنگاه‌ها تا حدي قابل پيش‌بيني بود.

در فصل پاييز، شركت‌هاي وابسته به نرخ ارز (به ويژه در گروه‌هاي فلزي و معدني) با دلار زير 3000 تومان مواجه بودند كه قيمت‌هاي فروش را نسبت به شش ماه قبل 15 تا 20 درصد كاهش داده بود. ساختماني‌ها هم تحت تاثير ركود بازار مسكن، روزهاي دشواري را براي سودسازي تجربه كرده و مي‌كنند. خودروسازان نيز به‌رغم خوش بيني نسبت به آينده، شاهد هيچ‌گونه گشايش فوري به‌ويژه در زمينه حل بحران نقدينگي خود نيستند.

بانك‌ها هم در اين شرايط ركودي و با توجه به افزايش هزينه پول در رقابت براي جلوگيري از خروج منابع، عمدتا كاهش حاشيه سود بين درآمد تسهيلات و هزينه سپرده‌ها را تجربه كرده‌اند و از منظري ديگر هم با كمبود متقاضي باكيفيت براي تسهيلات گران دست و پنجه نرم مي‌كنند. در اين ميان، شايد تنها داروسازان را بتوان شگفتي‌ساز گزارش‌هاي 9 ماهه دانست؛ چرا كه به علت افزايش بيشتر قيمت دارو نسبت به بهاي تمام‌شده، عمدتا رشد جالب توجه سودآوري را شاهد هستند. با عنايت به پابرجا بودن عوامل ركودي در خصوص اكثر صنايع مورد اشاره، مي‌توان انتظار داشت كه بيشتر شركت‌هاي بورسي در پايان بهمن ماه، اولين پيش‌بيني سود خود براي سال آينده را هم با احتياط زيادي به بازار اعلام كنند كه اين اتفاق طبيعتا بار ديگر بر قيمت‌هاي سهام در كوتاه مدت تاثيرگذار خواهد بود.

«عدالت» در پيچ و خم بوروكراسي

پيشنهاد تبديل سهام عدالت به صندوق قابل معامله در بازار سرمايه، از جمله مواردي بود كه در هفته‌هاي اخير با حرارت زيادي در سطح مديران بازار سرمايه بررسي شد. بر اين اساس، اين پيشنهاد با قوت زيادي مطرح شد كه سبد 100 هزار ميليارد توماني سهام عدالت به صورت يك ETF يا صندوق قابل‌معامله در بورس پذيرش شود كه 45 ميليون نفر مشمولان آن بتوانند از طريق ابطال واحدهاي سرمايه‌گذاري (براي بخشي از سهام كه اقساط آن به دولت پرداخته شده)، نقدشوندگي دارايي خود را تامين كنند.

همچنين، صندوق نيز موظف مي‌شد تا متناسب با حجم ابطال‌ها، سهام تحت مديريت (كه عمدتا سهام مرغوب شركت‌هاي اصل 44 هستند) را در بازار عرضه كند و به اين ترتيب گامي بزرگ در جهت خصوصي‌سازي واقعي برداشته شود. اين تصميم، البته بايد با حزم و دور انديشي لازم اجرا شود تا تعادل كلي بازار را بر هم نزند.

آخرين خبرها حاكي از آن است كه پيشبرد اين تصميم مهم، در كميسيون تلفيق مجلس متوقف شده است و كميسيون به دلايلي نظير لزوم تدوين قانون جداگانه براي اين اقدام و ضرورت حمايت از بخش تعاوني با اجراي فوري آن مخالفت كرده است.

انتظار مي‌رود با توجه به اختصاص اين دارايي به بخش بزرگي از مردم ايران و نيز عدم اجراي موثر قانون تعاوني در سيستم كنوني سهام عدالت (كه منجر به تشكيل يك ساختار مبهم براي تصميم‌گيري در خصوص عزل و نصب‌هاي مديريتي در شركت‌هاي تحت مالكيت شده است) دولت يازدهم هر چه سريع‌تر نسبت به رفع ابهامات مجلس اقدام كند تا با اتخاذ راهكار نهايي در اين مورد، صاحبان اين سهام سرانجام مشمول «عدالت» مد نظر طرح مزبور شوند.